The Soft Middle of VC Portfolios: An Underestimated (European) Opportunity
Version française à la suite
Foreword
Over the past decade, tech investment has surged across Europe, especially in France with the rise of the “French Tech” scene. This is undoubtedly great news: it has given rise to a new generation of entrepreneurs, innovators, ambitious solutions, and talent.
But after the excitement comes a time for clarity. And to fully learn from this high-growth era, we must have the courage to face its excesses and more importantly, uncover the hidden opportunities.
Among them lies a strategy still too often overlooked: consolidation between VC-backed startups, especially across Europe’s fragmented markets or across different regions.
In an environment where fundraising is scarce and profitability (real or expected) is once again central, this strategy could prove to be a powerful lever for value creation, especially for what I call the “soft middle” of VC portfolios.
In this article, I share the reasoning that led me to this conclusion, along with some concrete ideas to help improve average fund performance in early-stage VC.
I. The Age of Excess
The years 2019–2022 will be remembered as the “golden age” of European startups (until the next bubble). A period of explosive funding, unshakable belief in “innovation,” and near-religious faith in growth at all costs.
This tech euphoria was fueled by historically low interest rates (below 0.5% between 2013 and 2022) and an abundance of liquidity from massive “quantitative easing”. Startups multiplied (many redundant or poorly differentiated) but heavily funded.
In France, startup funding almost tripled over just three years: from €5 billion in 2019 to a record €13.5 billion in 2022, a 170% increase.
Europe saw the same trend, with venture investment peaking at over $100 billion in 2021, more than 2.5x the 2019 level. This was also the era of unicorn mania: Europe went from 25 unicorns in 2017 to over 130 in 2022.
This flood of capital shifted the power balance between investors and founders. The fear of missing out (FOMO) pushed valuations sky-high and created pressure to deploy funds quickly, sometimes based on fragile assumptions or early unproven traction.
It became common to see several national or European players competing in the same niche, each backed by different VCs (sometimes even the same ones). This led to artificial fragmentation in already fragmented markets, and unnecessary competition between nearly identical startups.
There was also a collective blindness. Faced with a “hot” sector, many VCs who missed out on a deal preferred to bet on a new startup (regardless of its actual quality) rather than risk missing the wave again. The result? A dilution of market share, inflated customer acquisition costs, and scattered talent in an increasingly competitive hiring environment.
Worse, this proliferation often ignored real market needs. Dozens of startups emerged with similar models but no deep analysis of demand, unit economics, or competitive dynamics. Early signs of market saturation were already visible in 2021 but largely ignored amid the hype.
I explored this herd behaviour in a previous article titled: “Like many investors, I’m a sheep, but I’m working on it...” It discusses how too many early-stage investors skip proper due diligence. Worth a read if you’re interested in going deeper.
In short, this phase of excess needed to end, one way or another.
II. A Brutal but Necessary Correction
After seven years of steady growth and three years of hypergrowth, 2023 marked a sudden turning point for the startup ecosystem.
This shift wasn’t just cyclical; it reflected a broader realignment of investment fundamentals and a return to a more disciplined approach. While it may have felt like a shock for some (especially those who only knew the boom years), it was both inevitable and necessary to clean up the market and pave the way for new opportunities.
The clearest sign of this shift? A sharp decline in VC funding.
In France, startup funding dropped by 42% between 2022 and 2024, from €13.5 billion to €7.8 billion. The number of deals fell only slightly (-1.6%), since early-stage rounds (pre-Series A) were the least affected.
But later-stage deals collapsed: rounds above €50 million became rare, and those over €100 million nearly disappeared.
Across Europe, the pullback was just as dramatic.
Several converging factors explain this retreat:
Rising interest rates, which ended the era of “free money”
Portfolio rebalancing by LPs, many of whom, especially new entrants like family offices, HNWIs, and corporates, reduced their exposure to venture capital after experimenting with the asset class during the FOMO-driven years, often without a clear long-term strategy
A lack of exits (IPOs or M&A), which froze many portfolios. Without liquidity, LPs are still waiting on returns, blocking the recycling of capital into new funds
Valuations followed. Revenue multiples, especially in SaaS, fell sharply (from over 20x ARR to under 10x).
But beyond numbers, this phase forced a reset in expectations for both, founders and investors.
The goal of “growth at all costs” gave way to more rigorous standards: expected profitability, proven product-market fit, operational efficiency… In short, a more detailed view of the path to sustainability and a better alignment between ambition and available resources.
Many startups (valued based on “optimistic” promises) were hit with “down rounds” (raising capital at lower valuations) or had to undergo painful but necessary restructurings.
While this downturn may seem like a crisis, it’s also a moment of opportunity.
With the easy money gone, the market is forcing players to rethink their strategies. Less capital means more discipline and a chance to pursue opportunities in smarter, more efficient ways.
III. The Limits of a Binary Model in a Fragmented Continent
The 2023 correction didn’t spell the end of startups or venture capital; it marked the ecosystem’s entry into a new stage of maturity.
We’ve moved past the phase where the only choices were “raise or die.” Today, there are alternative paths like mergers between startups that may not be hypergrowth rockets, but that could become profitable, mid-sized digital companies addressing real needs.
Venture capital, in its euphoric version, was often stuck in a binary mindset: either a startup becomes a unicorn… or it’s a write-off.
The “Winner-Takes-All” Illusion
A big part of VC strategy is based on the idea that each market will eventually crown a small group of dominant players.
That may hold true in certain markets—homogeneous, network-effect driven, or capital-intensive sectors.
But this mindset has led many investors to double down on their bets (sometimes to exhaustion) hoping their “horse” will be the one that wins, especially when money was cheap.
In practice, this approach doesn’t fit the reality of many European markets, which are:
More fragmented (in language, culture, regulation);
Smaller in size, market by market;
Less conducive to true “winner takes all” outcomes.
As a result, many opportunities for intermediate growth or strategic consolidation are overlooked or worse, ignored.
This binary logic (“big win or fail”) was amplified by capital abundance and distorted further by how portfolios are often valued: based on the last funding round, not intrinsic or current value.
This led many startups to over-hire, overspend on marketing, and expand too quickly, often without stabilizing their customer base or business model.
This type of overreach, tolerated in a capital-rich environment, has become completely unsustainable since 2023, especially for startups that missed their originally promised trajectory.
IV. Merge to Accelerate: What if That’s the Plan B?
Too often, consolidation between startups is seen as a sign of failure. But what if it could be a powerful driver of value creation?
Traditional VC tends to favor organic growth over strategic growth (through M&A). This mindset leads to:
A lack of anticipation around possible synergies;
The absence of dedicated M&A structures for deals of this size in the tech world;
A focus on cap tables and headline valuations, rather than optimizing the entrepreneurial project.
This results in a non-negligible number of viable but under-scaled and/or redundant startups being written off, when they could be given a second life through mergers or acquisitions.
In the post-2023 context, defined by capital scarcity, financial discipline, and renewed focus on profitability, startup mergers are not only relevant, but increasingly necessary.
Rather than a failure, they can be a real opportunity to create value, rationalize resources, and sharpen positioning in an overly fragmented market.
If the startups sitting in the “soft middle” of VC portfolios are led by talented teams and have shown early promise (just not the kind of hypergrowth once expected) merging could allow them to:
Reduce fixed costs;
Combine complementary geographies;
Unify their tech stack, pool product portfolios, and improve the offering more quickly;
Share go-to-market efforts and significantly lower CAC;
Build stronger credibility with enterprise customers or strategic partners;
Reach a more attractive critical mass for growth-stage investors like PE funds, who tend to shy away from small, isolated players with unclear profitability.
In a market where the race to profitability is once again central, these economies of scale could be the difference between failure and sustainability.
Contrary to popular belief, mergers don’t have to slow down growth, they can accelerate it.
But for that to happen, the mindset has to evolve.
Among founders:
They must move past ego or control issues and see a merger not as a loss, but as an evolution of their entrepreneurial journey;
This also calls for maturity in managing teams, internal communication, and governance negotiations.
Among investors:
Preserving value sometimes requires adjusting expectations downward in exchange for a more resilient, long-lasting asset;
Ultimately, having a non-binary portfolio (i.e. more outcomes between zero and “unicorn”) can improve fund global performance (+X vs +0) without challenging the “Power Law” (where a few deals still drive most returns);
This shift also demands new skills: M&A strategy is often missing from early-stage funds and must be developed proactively as part of active portfolio management.
V. Creating the Conditions for a Startup M&A Market
If startup mergers are to become a strategic lever, we need to create the right environment for them to happen.
Here are a few proposals to encourage consolidation particularly among startups that are unlikely to raise a Series B, C, or D (i.e., the “soft middle” of VC portfolios). These actions would benefit the broader ecosystem as well:
Equip founders and investors to consider mergers as a strategic option from the early stages—through dynamic competitive mapping, ongoing intelligence on nearby players, and open conversations between founders;
Train early-stage investors in M&A thinking: hybrid exit strategies, equity swaps, managing human and governance issues inherent in mergers, etc.;
Highlight these opportunities via visible ecosystem actors like France Digitale, La French Tech, Station F, and their European counterparts. These groups could help normalize and promote this type of outcome;
Incentivize consolidation through public policy: most innovation support today targets creation or organic growth. These mechanisms could evolve to simplify tax or social treatment of startup mergers;
Develop a more dynamic and transparent secondary market to facilitate share transfers, mergers, and acquisitions among startups;
Promote more realistic startup valuation practices—moving beyond the last funding round as the only reference. Accepting that some companies may be worth less than their historical valuations doesn’t mean they’re a lost cause;
Change the narrative around successful mergers: too often seen as “failures,” they should instead be framed as strategic decisions, and sometimes even as a leap forward. At worst, a semi-success; at best, a springboard.
Conclusion: A Step Back to Leap Forward?
The euphoria of 2019–2022 has given way to a collective hangover. The sharp correction in 2023 exposed the flaws of a binary model—one obsessed with growth at all costs, often at the expense of building viable businesses.
But this correction isn’t the end. It’s a wake-up call and, above all, a chance to refine the VC model and reinvent our approach.
In this new cycle, it’s essential to broaden our understanding of what “success” looks like for VC-backed startups. That means embracing alternative strategies for companies in the “soft middle” of portfolios. Far from a step down, these strategies can strengthen a startup’s trajectory and improve global fund performance.
Mergers can be a path to rebound, strengthen, and accelerate. A strategic tool, they can reconcile growth and profitability in a more demanding environment.
But for this to happen, the ecosystem must evolve on the cultural, financial, and narrative fronts. We must create conditions for thoughtful consolidation: valuing synergy over sterile competition and supporting strategic pivots instead of denying reality.
By making mergers a standard part of the VC and startup toolkit, we could usher in a new phase: a humbler, more structured, more European form of venture capital. Fragmentation isn’t fate. With method, shared ambition, and the will to build beyond individual egos, we can turn today’s challenges into a mature and sustainable momentum.
A step back to leap forward, maybe that’s exactly what post-2023 European venture needs?
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Version française:
Titre : Le ventre mou du portefeuille des VCs, une opportunité (européenne) largement sous-exploitée
Préambule :
L’investissement tech a connu un essor salutaire en Europe (et particulièrement en France avec la « French Tech ») au cours des dix dernières années. C’est une excellente nouvelle : il a permis l’émergence d’une nouvelle génération d’entrepreneurs, d’innovateurs, de solutions ambitieuses et de « talents ».
Mais après l’euphorie vient le temps de la lucidité. Et pour tirer tous les enseignements de cette décennie de forte croissance, encore faut-il avoir le « courage » de regarder en face ses excès (et Dieu sait qu’il y en a eu)… et surtout d’en saisir les opportunités cachées.
Parmi elles, une stratégie encore trop négligée : la consolidation entre startups de portefeuille de VC sur un marché européen (trop) fragmenté et/ou issues de zones géographiques différentes.
Dans un environnement où les levées sont plus rares et où la rentabilité (existante ou attendue) redevient centrale, cette stratégie pourrait bien devenir un levier de création de valeur non négligeable, notamment pour ce que je décris comme le « ventre mou » des portefeuilles des VCs.
Dans cet article, je partage la réflexion qui m’a conduit à cette conclusion, ainsi que quelques propositions pour créer les conditions de marché qui amélioreraient la performance moyenne des VCs early stage.
I. Introduction : L’ère des excès
La période 2019–2022 restera dans les mémoires comme « l’âge d’or » des startups européennes (jusqu’à la prochaine phase d’excès), marquée par une explosion des financements, une euphorie ambiante autour de « l’innovation » et une croyance quasi religieuse dans la croissance à tout prix.
Dans ce contexte, l’écosystème tech, porté par des taux d’intérêt historiquement bas (en permanence inférieurs à 0,5 % entre 2013 et 2022) et une liquidité abondante (période de « quantitative easing » massif), s’est développé à un rythme inédit, donnant naissance à une multitude de startups financées (parfois redondantes et/ou mal différenciées).
Plus précisément, sur cette période, les levées de fonds ont presque triplé en France : de 5 milliards d’euros en 2019 (un chiffre déjà en progression par rapport aux années précédentes) à un montant record de 13,5 milliards d’euros en 2022, soit une croissance de près de 170 % en trois ans.
À l’échelle européenne, le phénomène était équivalent, avec un pic à plus de 100 milliards de dollars en 2021, soit plus de 2,5 fois le niveau de 2019. C’est également durant cette période que l’Europe a vu éclore un nombre record de « licornes » : elles sont passées de 25 en 2017 à plus de 130 en 2022.
Ce flot massif de capitaux a probablement aussi modifié les rapports de force entre investisseurs et fondateurs de startups. La relative « compétition » entre fonds et le FOMO ont entraîné une montée des valorisations, ainsi qu’une pression croissante pour déployer rapidement les fonds levés. Résultat : des tours de financement souvent surévalués, parfois accordés sur la base d’hypothèses encore fragiles ou de traction probablement trop embryonnaire au regard des montants investis.
Portées par cette abondance de capital, il n’était pas rare de voir émerger une multitude d’acteurs nationaux ou européens sur le même créneau, chacun soutenu par des VCs différents (et parfois même identiques).
Cette dynamique a généré, selon moi, une fragmentation « artificielle » de certains marchés, venant s’ajouter à la fragmentation, bien réelle, de l’Union européenne et une concurrence parfois inutile entre startups trop proches en positionnement, produit ou clientèle.
Ce phénomène a également été encouragé par une forme d’aveuglement collectif : face à une opportunité perçue comme « chaude », plusieurs fonds VC, qui pouvaient avoir raté une opportunité dans un secteur, préféraient miser sur un nouveau « cheval » (quelle qu’en soit la qualité) plutôt que de passer à côté de ce « hot market ».
Le résultat ? Une dilution des parts de marché potentielles, une inflation des coûts d’acquisition client (CAC) et une dispersion des talents clés dans un contexte de guerre des « talents » non négligeable.
D’autant plus que cette prolifération a parfois été décorrélée des besoins réels du marché. Des dizaines de startups ont été créées avec des modèles identiques, sans analyse fine de la demande, de la rentabilité unitaire ou de la dynamique concurrentielle à long terme.
Les premiers signaux faibles de saturation apparaissaient déjà en 2021, mais ont été largement ignorés dans « l’euphorie » ambiante. Pour ceux que cela intéresse, j’avais rédigé un article qui abordait l’aspect « moutonnier » que les investisseurs peuvent avoir : « Comme beaucoup d’investisseurs je suis un mouton MAIS je me soigne… »
J’y évoquais notamment le fait que beaucoup (trop) d’investisseurs early-stage ne faisaient pas leur propre due diligence. Je vous encourage à lire cet article pour approfondir cette réflexion.
Bref, il fallait de toute façon que ces excès cessent !
II. Correction brutale mais nécessaire
Après sept années de croissance « raisonnable » et trois années de croissance effrénée, l’année 2023 a marqué un tournant relativement brutal pour l’écosystème startup. Ce retournement n’est pas uniquement conjoncturel ; il s’inscrit dans un mouvement plus large de réalignement des fondamentaux de l’investissement, et de retour à une approche plus rigoureuse de celui-ci.
Si cette phase a pu (et peut encore) paraître violente pour certains acteurs (qui n’ont connu que la phase d’euphorie), elle était en réalité inévitable et nécessaire pour assainir le marché et ouvrir la voie à de nouvelles opportunités.
L’un des signes les plus visibles de ce retournement a été la chute des investissements VC.
En France, les montants levés par les startups ont diminué de 42 % entre 2022 et 2024, passant de 13,5 à 7,8 milliards d’euros. La baisse en nombre d’opérations est sensiblement plus faible (-1,6 %), car en réalité le segment le moins touché est celui de l’early stage (pré-Series A).
À l’inverse, le nombre de tours de table de plus de 50 millions d’euros s’est effondré, et les levées supérieures à 100 millions sont devenues extrêmement rares.
À l’échelle européenne, le reflux a été tout aussi spectaculaire.
Ce désengagement s’explique aussi par plusieurs autres facteurs convergents :
La remontée des taux d’intérêt, qui a mis fin à l’argent « gratuit » ;
Un rééquilibrage des portefeuilles des LPs (investisseurs au sein des fonds VC), qui ont réduit leur exposition au capital-risque, notamment parmi les « nouveaux » LPs de cette classe d’actifs (family offices, HNWI ou Corporates venus « tester » le venture dans un contexte de FOMO généralisé - voire de « hype » - et parfois sans réelle stratégie d’investissement à long terme) ;
L’absence de sorties (IPOs et M&A), qui a figé les portefeuilles. Faute de liquidité, les retours pour les LPs se font attendre, ce qui bloque le recyclage des capitaux vers de nouveaux fonds.
Ce retrait des capitaux s’est accompagné d’un réajustement des valorisations.
Les multiples observés sur les revenus récurrents annuels (ARR), notamment dans le SaaS, se sont sensiblement réduits (de plus de 20x à moins de 10x).
Au-delà des chiffres, ce sont surtout les attentes, des fondateurs comme des investisseurs, qui ont dû être recalibrées.
L’objectif de croissance rapide à tout prix a progressivement laissé place à des critères plus exigeants : une rentabilité (attendue), un product-market fit éprouvé, une efficacité opérationnelle, etc. Bref, une analyse plus fine de la trajectoire vers la rentabilité, et une cohérence entre ambition et ressources.
De nombreuses startups, valorisées sur des promesses ou des projections (trop) optimistes, ont dû faire face à des « down rounds » (levées à des valorisations inférieures à la précédente), ou se résoudre à des restructurations nécessaires et douloureuses.
Si cette phase de repli a pu être perçue comme une crise, elle représente aussi une opportunité.
En asséchant les financements « faciles », le marché a poussé les acteurs à repenser leur modèle. Moins d’argent disponible implique plus de discipline mais aussi une obligation de saisir les opportunités différemment.
III. Les limites d’un modèle trop binaire pour un continent fragmenté
Le retournement de 2023 ne signe pas la fin de l’ère startup/VC, mais plutôt une certaine forme de « maturité » de l’écosystème. Un âge où les choix stratégiques ne se limitent plus à lever ou mourir, mais incluent d'autres alternatives dont le rapprochement ou la fusion de startups qui ne prennent pas la trajectoire de l’hyper-croissance, mais qui peuvent largement devenir des ETI digitales/innovantes, profitables, et qui adressent un réel besoin.
Le capital-risque, dans sa forme euphorique, est resté trop souvent, à mon sens, prisonnier d’une approche binaire : miser sur une startup pour qu’elle devienne une licorne… ou rien.
L’illusion du "winner takes all" :
Une grande partie des stratégies VC repose sur la conviction que chaque marché finira par couronner un nombre limité d’acteurs dominants.
Cela peut effectivement être le cas sur certains marchés spécifiques (homogènes, bénéficiant de « network effects », très capital-intensifs, etc.).
C’est ce qui pousse parfois certains investisseurs à soutenir leurs participations jusqu’à l’épuisement (surtout quand l’argent est quasi gratuit), dans l’espoir que leur « cheval » finira par l’emporter.
En réalité, cette approche ne prend pas en compte les spécificités de nombreux marchés européens (vs US ou chinois), qui sont :
plus fragmentés (langues, cultures, réglementations) ;
plus petits individuellement ;
et où le « winner takes all » est bien moins applicable.
Dans les faits, cette stratégie conduit souvent à sous-exploiter (pour ne pas dire délaisser) les opportunités de développement ou de consolidation intermédiaire.
Cette logique binaire (« big win » or « lose ») a bien entendu été renforcée par l’abondance des capitaux, mais aussi biaisée par la manière dont les fonds valorisent leurs portefeuilles : trop souvent à la valeur historique (celle du dernier tour), et non à leur valeur intrinsèque ou actuelle.
Tout cela a poussé beaucoup de startups à surdimensionner leurs équipes, leurs dépenses marketing et leur présence géographique, sans avoir stabilisé leur base client ni leur modèle économique.
Cette fuite en avant, tolérée en période de liquidité abondante, est devenue tout simplement intenable depuis 2023, surtout pour celles qui s’éloignent de la trajectoire qui avait été « vendue » aux investisseurs.
IV. Fusionner pour accélérer : et si c’était ça le plan B
Trop souvent, la consolidation entre startups est perçue comme un aveu d’échec, alors qu’elle pourrait être un levier puissant de création de valeur.
Le VC traditionnel continue de valoriser la croissance « organique » plus que la croissance « stratégique » (par acquisition ou fusion). Cela se traduit, à mon sens, par :
un manque d’anticipation des synergies possibles ;
l’absence de structures M&A dédiées à ce type de deals, à ces tailles, dans la tech ;
une vision encore trop centrée sur la cap table et la valorisation nominale, au détriment de l’optimisation du projet entrepreneurial.
Cette approche conduit à sacrifier une proportion non négligeable de startups viables, mais sous-scalées et/ou redondantes, au lieu de leur offrir une seconde vie à travers des opérations de M&A.
Néanmoins, dans un contexte post-2023, marqué par la raréfaction des capitaux, la discipline financière, et une exigence accrue en matière de rentabilité, la fusion entre startups devient une option stratégique aussi pertinente que nécessaire.
Loin d’être un échec, elle peut représenter une opportunité de création de valeur, de rationalisation des ressources et de clarification du positionnement sur des marchés (trop) fragmentés.
À partir du moment où les startups du « ventre mou » des portefeuilles des VCs sont portées par des équipes talentueuses, qui ont connu des débuts prometteurs mais se sont éloignées de la trajectoire d’hyper-croissance initialement envisagée, les fusionner permettrait à certaines d’entre elles :
de réduire les coûts fixes ;
de combiner des géographies complémentaires ;
d’unifier leur base technologique, en associant des portefeuilles produits ou technos compatibles, et potentiellement en améliorant le produit plus rapidement ;
de mutualiser les efforts de « go-to-market », en réduisant drastiquement les coûts d’acquisition client (CAC) ;
de renforcer leur crédibilité vis-à-vis des grands comptes et/ou des partenaires ;
de profiter d’une masse critique plus attractive pour les investisseurs de type « PE growth », souvent frileux face à des acteurs trop petits, trop isolés, ou manquant de visibilité sur leur rentabilité future.
Dans un contexte où la « course » à la profitabilité est redevenue centrale, ces économies d’échelle peuvent faire la différence entre un échec inévitable et une trajectoire pérenne.
Contrairement à l’idée reçue selon laquelle la fusion freinerait la croissance, elle peut, au contraire, en accélérer le rythme.
Mais pour cela, il faut un changement de mentalité.
Chez les fondateurs :
Il faut dépasser la logique d’ego ou de contrôle, et envisager la fusion non comme une perte, mais comme une évolution du projet entrepreneurial.
Cela nécessite aussi une vraie maturité dans la gestion des équipes, de la communication interne, et des négociations de gouvernance.
Chez les investisseurs :
Il est temps de reconnaître que préserver la valeur passe parfois par une révision à la baisse des attentes, mais au profit d’un actif plus solide et pérenne.
In fine, ne pas avoir un portefeuille binaire améliore la performance globale du fonds (+X vs +0), sans remettre en cause le modèle du power law (une minorité de startups réalisant l’essentiel de la performance).Cela suppose aussi de développer des compétences en stratégie M&A (souvent absentes dans les petits fonds early-stage) et d’anticiper ces mouvements en amont, dès la gestion active du portefeuille.
V. Créer les conditions d’un marché de la fusion entre startups
Si la fusion entre startups peut devenir un levier stratégique puissant, encore faut-il créer les conditions de son émergence.
Voici quelques pistes qui me semblent intéressantes pour encourager une dynamique de consolidation notamment au sein des startups qui ne sont pas en capacité de lever une série B, C ou D (le « ventre mou » des portefeuilles des VCs), et ce, au bénéfice de l’ensemble de l’écosystème.
Quelques propositions :
Mieux outiller les fondateurs et les investisseurs pour intégrer la fusion comme option stratégique dès les premières étapes de croissance : à travers un mapping concurrentiel dynamique, une veille active sur les acteurs voisins, et des discussions ouvertes entre fondateurs.
Former les investisseurs early-stage aux logiques M&A : scénarios de sortie hybrides, structuration des deals en « equity swap », gestion des enjeux humains et de gouvernance propres aux fusions, etc.
Mettre en avant ce type d’opportunités à travers des acteurs visibles de l’écosystème tech français (France Digitale, La French Tech, Station F…) et leurs équivalents européens. Ces structures pourraient jouer un rôle actif de normalisation et de valorisation de ces trajectoires.
Créer des incitations à la consolidation dans les politiques publiques : aujourd’hui, les aides à l’innovation sont essentiellement tournées vers la création ou la croissance organique. Une évolution de ces dispositifs, par exemple via une simplification du traitement fiscal et social des opérations de fusion, serait utile.
Structurer un marché secondaire plus dynamique et transparent, afin de fluidifier les opérations de cession, de fusion ou d’acquisition entre startups.
Favoriser une approche plus réaliste de la valorisation des startups, en s’affranchissant du prisme des derniers tours de financement. Cela implique d’accepter que certaines participations puissent valoir moins que leur valorisation historique… sans pour autant les considérer comme des pertes sèches.
Changer le récit autour des fusions réussies : trop souvent perçues comme des « défaites » dans l’écosystème startup, alors qu’elles sont, au pire, un semi-échec/semi-réussite (au regard d’une ambition initiale très élevée), et, au mieux, un véritable « reculer pour mieux sauter ».
Elles devraient au contraire être valorisées comme des actes de lucidité stratégique.
Conclusion : Reculer pour mieux sauter ?
L’euphorie de la période 2019–2022 a laissé place à une forme de gueule de bois collective. Le retournement brutal de 2023 a révélé les failles d’un modèle binaire, trop souvent obsédé par la croissance à tout prix, au détriment de la construction (plus ou moins rapide) de modèles viables. Mais cette correction n’est pas une fin : elle constitue un rappel à l’ordre après une période d’excès, et offre surtout l’opportunité d’affiner le modèle et de se réinventer.
Dans ce nouveau cycle, il devient vital d’élargir notre vision de la réussite entrepreneuriale des startups « VC-backed ». Cela signifie accepter des alternatives stratégiques pour les startups du « ventre mou » des portefeuilles. Loin d’être un renoncement, c’est parfois un acte fondateur qui, in fine, améliore la performance globale des fonds. Une voie pour permettre aux investisseurs historiques de sortir avec un gain raisonnable ou une perte partielle (mais cristallisée) plutôt que de prolonger artificiellement la vie d’un actif non rentable, promis à une mort lente.
Les fusions de startups peuvent devenir un moyen de rebondir, de se renforcer, d’accélérer. Un outil stratégique à part entière, pour potentiellement réconcilier croissance et rentabilité dans un contexte plus exigeant.
Pour cela, l’écosystème doit évoluer sur plusieurs plans : culture managériale, ingénierie financière, récits médiatiques, etc. Il faut créer un terrain favorable à une consolidation raisonnée, où l’on valorise les synergies plutôt que la compétition stérile, où l’on accompagne les virages stratégiques plutôt que de nier les évidences.
En intégrant plus systématiquement la fusion dans la boîte à outils des entrepreneurs et des VCs, nous pourrions amorcer une nouvelle phase : celle d’un capital-risque plus humble, plus structuré, et plus européen dans sa logique. Car la fragmentation n’est pas une fatalité. Avec de la méthode, de l’ambition collective, et la volonté de construire au-delà des egos, je pense que nous pouvons transformer les défis actuels en une dynamique de maturité.
Reculer pour mieux sauter : et si c’était cela, l’après-2023 du venture européen ?